第234章“我來撕下這些年華爾街的臉皮”

　　“設有兩家公司──電子公司和好吃糖果公司，前者是一家電子企業，后者生產巧克力棒。現在是1965年，兩家公司發行在外的股票都是20萬股，每年盈利都是100萬美元，也就是說每股盈利為5美元。再假定兩家公司的業務都不再增長，且無論有無合并兩家公司的盈利都將保持現有水平。“

　　卡爾·賴特一邊說一邊在白板上寫下基本數據，為了便于理解數字都取整了。

　　“不過，兩家公司的股價卻不同。因為電子電路公司身處電子行業，市場便賦予它20倍的市盈率，20倍市盈率乘以每股盈利5美元，股價就是100美元。好吃糖果公司從事的行業不那么有魅力，市盈率只有10倍，結果每股5美元的盈利只能要求股票定價為50美元。”

　　“”現在，電子電路公司的管理層想讓公司變成集團企業。他們提出以2∶3的換股比例吸收合并好吃公司。這樣，好吃公司股東便可以用每3股總市價150美元的好吃公司股票換得總市價為200美元的2股電子公司的股票。顯而易見，好吃公司的股東會樂意接受電子電路公司的合并提議。

　　如此一來，便有了一家集團企業開始嶄露頭角，新企業的名稱為協同股份有限公司，它目前的基本情況是：發行在外股票333333股，總盈利200萬美元，也就是說每股盈利為6美元。這樣，到1966年合并完成時，我們發現每股盈利已從5美元增長到6美元，增長了20％，這一增長似乎表明電子公司先前20倍的市盈率是合理的。于是乎，協同公司（“婚前”原名為電子電路）的股價便從100美元漲到120美元，每個人都賺了錢，高高興興地回到家中。此外，被收購公司好吃的股東在賣出合并后新公司的股票之前，不必就其所得支付任何稅收。”

　　梅根不說話，看著卡爾·賴特在白板上書寫公式。

　　“一年之后，協同公司發現了查理公司，這家公司盈利100萬美元，發行在外股票為10萬股，也就是說每股盈利10美元。查理公司從事風險相對較高的軍事裝備行業，所以股票只能要求10倍市盈率，從而股價為100美元。協同公司提出以1∶1的換股比例收購查理公司。查理公司的股東非常樂意用自己每股價值100美元的股票換取這家集團企業每股價值120美元的股票。到1967年年底，合并后的公司有300萬美元的盈利，發行在外股票433333股，每股盈利6.92美元。

　　電子電路公司的購并過程:

　　1、電子公司原有發行在外股票200000股，加上根據合并條款用以交換200000股好吃公司股票的133333股新印制的電子公司股票。

　　2、333333股協同公司股票，加上用以交換查理公司股票的100000股新印制的協同公司股票。”

　　“從這個案例中，我們可以看出集團企業的的確確制造出了增長。實際上，三家公司的盈利一家也沒有增長；然而，僅僅是因為有了合并交易，這家集團企業便獲得了盈利增長。協同公司是一只增長型股票，看來超凡出眾的業績記錄使它贏得了一個很高的市盈率，甚至還可能不斷提高。”

　　“這種把戲之所以奏效，其訣竅在于這家電子公司能夠以其市盈率倍數較高的股票，去換取另一家公司市盈率倍數較低的股票。糖果公司只能以10倍的價錢“出售”其盈利，但是，其盈利交給給電子公司，算出平均值之后，電子公司的總盈利（包括銷售巧克力棒所獲得盈利）卻可以賣到20倍的價錢。協同公司收購的公司越多，每股盈利增長的速度就會越快，股票也因此看起來更有吸引力，從而證明了高倍市盈率爰得其所。”

　　“整個情形宛如一封連鎖信──只要收購公司的數目保持指數增長，就不會有人受到傷害。雖然這個過程不可能長期持續下去，但對于一開始便介入其中的投資者來說，可能獲得的收益卻是好得令人難以想象。我們似乎很難相信華爾街的專業投資者會上集團企業騙局的當，自己卻還承認被騙了數年之久。或許作為空中樓閣理論的支持者，他們只相信其他人也會上這種騙局的當。”

　　“協同公司的故事描述了集團企業盈利“增長”的一般策略。當時市場上還有許多其他騙人的把戲。可轉換債券（或可轉換優先股）就常常被用來代替普通股作為收購公司時的支付手段。可轉換債券是公司的一種借據，按固定利率支付利息，可由持有人選擇轉換為公司的普通股。只要新收購子公司的盈利大于可轉換債券應付的相對較低的利息，以這種方式收購公司就可能使每股盈利的增長速度顯著地高于前面演示的直接換股方式。這是因為并非必須先發行新的普通股才能完成并購，這樣合并后的總盈利就被更小的股本數所除，每股盈利就會更高。“

　　“有家公司在為收購計劃進行的融資中表現出了極大的創造性。這家公司使用的是不支付任何現金股利的可轉換優先股。（可轉換優先股類似于可轉換債券，因為優先股的股利是公司的一項固定義務。但是，優先股的本金和股利都不被視為公司的債務，所以公司通常擁有更大的自由度，可不予支付股利。）但是，轉換比例要一年調整一次，以確保每年優先股可轉換成更多的普通股。華爾街年紀稍長一些的專業人士都對這種騙人的小伎倆搖頭質疑。“

　　“當然，在上面的例子中，根本就不支付現金股利。如果債券持有人或優先股持有人將債券或優先股轉換成普通股，很難相信投資者不會因新的普通股發行帶來潛在稀釋影響而嘗到苦頭。的確，因為出現了這些操縱行為，現在法律已規定公司必須考慮發生潛在轉股而增發的普通股數量，報告“充分稀釋后”的每股盈利。但是，在20世紀60年代中期，大部分投資者卻忽略了這些細節，只要看到盈利穩定地快速上升就心滿意足。“

　　“自動噴灑器公司是一個真實的例子，說明了制造盈利增長的把戲是如何耍成的。該公司后來更名為A-T-O公司，再后來，在謙虛的首席執行官菲吉先生的敦促之下，又更名為菲吉國際。1963~1968年，自動噴灑器公司的銷售額增長了14倍多，之所以有這樣的驚人業績，只是因為公司進行了收購運作。1967年中期，在短短25天時間里公司完成了4次并購。這幾家新收購公司的市盈率都相對較低，因而有助于自動噴灑器公司制造每股盈利的大幅增長。市場對這種“增長”做出了強烈反應，人們踴躍購買股票，致使公司1967年的市盈率達到了50多倍，股價由1963年的8美元左右，漲到1967年的73.625美元。“

　　“為了幫助華爾街建造空中樓閣，自動噴灑器公司總裁菲吉先生展開了必要的公關活動。他在各種談話場合自動噴灑著自我保護的措辭，談論呈現自由形態的本公司如何能量充沛、如何應對變化和技術帶來的挑戰。他還小心翼翼地特別指出，每收購一家公司他都會先考察二三十家公司才作最后定奪。華爾街對他嘴巴里噴出的每個字都喜愛有加。

　　菲吉先生并非唯一欺騙華爾街的人。其他集團企業的管理人在迷惑投資界的過程中，幾乎創造了一種全新的語言。他們談論市場矩陣、核心技術支點、模塊化構成要素、核子增長理論。雖然華爾街專業人士誰也沒有真正弄懂這些話的意思，但對于身處技術主流之中，他們感到既愜意又溫暖。

　　集團企業管理人還發現了一種新方法，用以描述他們所收購的企業。他們收購的造船廠變成了“船舶系統”、鋅礦采掘場變成了“太空礦物分部”、鋼鐵制造廠變成了“材料技術分部”、照明設備公司或制鎖公司變成了“防護***分部”的一部分。若有哪位“不識相”的證券分析師（通常畢業于紐約城市學院一類學校，而非哈佛商學院之類的名校出身）膽敢放肆，問及如何讓鑄造廠或肉類加工廠實現15％～20％的增長，集團企業管理人一般都會告訴他說，效率專家已剝離了數百萬美元的額外成本，市場調研已發現了好些杳無人跡的新市場，利潤率在兩年之內可以輕而易舉地翻兩番。集團企業的股票市盈率并未隨著并購交易的活躍而下降，反而在一段時間里隨之升高了。表3-4列示了1967年幾家集團企業的股價和市盈率。“

　　“1968年1月19日，集團企業演奏的歡快樂章突然間放緩了節奏。這一天，集團企業的祖師爺利頓工業公司對外宣布，本年二季度的盈利將大大低于預測。近十年來，這家集團企業的盈利每年都以20％的速度增長。市場對該公司制造增長的煉金術已深信不疑，以致消息一出，人們報之以懷疑和震驚。拋售狂潮隨之而來，集團企業板塊股票急挫近40％，才無力地小幅反彈。

　　更糟糕的事還在后頭。7月，聯邦交易委員會宣布將深入調查集團企業的并購活動，集團企業板塊股票再次應聲急跌。證券交易委員會和會計界也終于采取行動，開始努力澄清關于公司并購交易的信息報告技術，賣盤如洪水般洶涌而至。此后不久，證券交易委員會和負責反壟斷的首席檢察官助理表示強烈關注日益升級的公司并購活動。“

　　“在集團企業風潮這一投機階段的末期，暴露了兩個令人不安的問題。首先，集團企業并非總能控制自己疆域遼闊的帝國。的確，投資者對集團企業創造的數學新法則，已不再執迷不悟，他們知道2加2當然不等于5，甚至有些投資者還懷疑2加2能否得到4。其次，政府和會計界對日益加快的并購步伐和可能存在的違規行為表示了真切關注。這兩個問題促使投資者拋售股票，從而降低了只是因預計收購過程本身會產生盈利而付出的高倍市盈率。如此一來，盈利增長的煉金術便幾乎不可能施展，因為要使騙人的陰謀得逞，收購方公司的市盈率必須高于被收購方公司的市盈率。”

　　“再往后就是所謂的當集團企業夢幻般的夢境破滅時，投資基金的經理們發現了另一個令人著迷的詞——“業績”。顯而易見，如果一個共同基金投資組合中的股票比競爭對手投資組合中的股票增值更快，那么它的基金份額就更容易出售。

　　確實有一些基金表現出色，至少在短期內表現得非常出色。由 Fred Carr領導的創業基金(Enterprise Fund)在競爭中受到廣泛關注，它在1967年斬獲了總回報率(包括紅利和資本收益)的117%，在1968年又獲得了44%。在同一時期，標準普爾500股指的收益率分別為25%和11%。出色的表現為創立基金帶來了大量的新資金。人們認為把賭注押在賽馬師身上比押在賽馬身上更是一種時尚。

　　創業資金的領跑者是如何發揮其作用的呢？它們將精力集中在那些能夠講述故事的活躍股票組合中，一旦發現有更精彩的故事出現，它們就會迅速出手，調倉換股。這樣的投資策略在一段時間內頗有成效，引起了其他許多基金的效仿。不久，這些追隨者就獲得了“搖擺舞基金”(go-gofunds)的榮譽稱號，而基金經理們也常被稱為“年輕的熟練槍手”。公眾用來投資的資金都流向了風險最高的“表現基金”。

　　因此，60年代末，業績為王的投資理念開始在華爾街流行。鑒于近期表現尤其重要(此時，投資服務公司已開始發布共同基金每月表現排名)，基金的最佳策略就是買入那些具有令人興奮的概念、能夠講述令人信服的好故事的股票，而不是等到很久以后才讓市場看到這些特征。所謂的概念股由此應運而生。

　　但即使這篇報道并不完全可信，只要基金經理們確信人們會普遍認為其他人會普遍相信這篇報道就可以了，就這樣，沒有其他條件。金融書的作者 Martin Mayer曾經引用一位基金經理的話說：“既然我們首先聽到了這個故事，那么我們就可以想象，在未來的日子里，會有足夠多的人聽到這個故事，股票價格也會上漲，即使這個故事被證明是子虛烏有的，也有什么用。許多華爾街人士都認為這是一種新的投資策略，但事實上，約翰•梅納德•凱恩斯早在1936年就發現了這一點。”

　　“對了，順便說一句，眼下是故事是漂亮50.這群家伙認為，有IBM、施樂、雅芳、柯達、麥當勞、寶麗萊、迪士尼，等等，它們被統稱為“漂亮50”（Nifty Fifty）。這些股票都是“大盤股”（big capitalization），這意味著一家機構投資者可以重倉買入股票，同時又不會使股價產生大幅波動。再者，因為多數專業人士認識到即便選擇恰當時機建倉并非不可能，但也很難做到，所以這些股票在他們看來就很有意義。因此買入時的價格暫時過高，又有什么關系？事實已證明這些股票都是成長股，現在支付的過高價格遲早會證明是合理的。此外，這些股票好比祖傳珍寶，永遠不會賣掉，因而也被稱為“一次性抉擇股”。你只需做一次買入的抉擇，從此，你的投資組合管理問題就一勞永逸地解決了。”

　　“好吧。和這些象征米國未來消費的股票比，全美院線確實不夠格，所以他們一邊逼迫全美院線退市，另一邊玩命的再這些股票上抱團。畢竟這群混蛋的錢多嗎！”

　　“看看這些股票的市盈率吧，賣照相機和太陽眼鏡的寶麗來市盈率75倍，賣漢堡的麥當勞市盈率70倍，開兒童樂園的迪士尼是60倍，同期標準普爾500的平均是市盈率為33倍”

　　“當然也有清醒的家伙，我知道一個叫沃倫·巴菲特的家伙，在1968年致股東的信中，巴菲特罕見的表示，今年我們獲得的收益率為 58.8%，道瓊斯指數僅為 7.7%。這種結果完全是變態的。”

　　“很厲害的家伙…”卡爾·賴特罕見的贊揚道。